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破解阿里巴巴的双重股权结构
作者:金岩石  发布日期:2014-11-11  点击数:3020 次

  双重股权结构,让持股比例很少的马云及其团队行使对阿里巴巴集团的有效控制,同时又保障了股东的股权收益。

  之前阿里巴巴在美国成功上市,让人们熟悉了一个新的法律术语:VIEs——可变利益实体(Variable Interest Entities)。这是一种双重股权结构,既可保障股东的股权收益,又让持股比例很少的马云及其团队能够行使对阿里巴巴集团的有效控制。

  阿里巴巴的“产权迷局”

  在阿里巴巴上市之前,公司董事会有4个董事席位,马云和蔡崇信是小股东并代表着管理团队,软银的孙正义和雅虎公司代表各占一个席位。阿里巴巴上市后董事会变更为9个席位,其中管理团队占5席,4人为执行董事,另5个席位是非执行董事。重大人事任命以执行董事为主的“合伙人委员会”提名,并经董事会半数以上通过方可生效。由于这种双重股权结构不被香港联交所认可,阿里巴巴的上市计划转投美国,并留下了一个谜局:VIEs结构的产权理论解读。

  现代企业理论的奠基者科斯教授讲过:“清晰的产权界定是市场交易的前提”。香港联交所否决阿里巴巴VIEs股权结构的理由之一就是“产权界定不清晰”,而产权清晰的简单概念就是同股同权。

  美国华尔街热烈欢迎阿里巴巴赴美上市,美国证监会仅要求阿里巴巴在信息披露中提示VIEs结构包含的法律风险。事实上,VIEs结构就是华尔街创造的一种协议股权安排,最早开始于新浪网在美国上市。目前在美国上市的“中国概念股”有超过40%的公司选择了VIEs结构。最颠覆的案例之一是京东商城,规定实际控制人刘强东所持股份的投票权1票等于20票!相比之下,阿里巴巴管理层在董事会中的“强势”或“不对等”,不过是小巫见大巫。

  从香港联交所和美国证监会对于阿里巴巴上市的不同态度中,我们看到了同股不同权的案例。阿里巴巴的双重股权结构对股东权利是不对等的,却可保证管理团队的稳定性。从所有权的角度看,阿里巴巴的第一大股东是韩国国籍的日本人孙正义,所以网上有人“吐槽”马云不过是为日本人的打工仔。但从控制权的角度看,马云则是阿里巴巴的“无冕之王”,孙正义和杨致远作为投资人都不过是给马云垫背的。这两种声音其实都太过偏颇,在马云眼中,资金要为其所用,控制权也不能少,他渴望的是最终一个赢的结果,所以马云很擅长打破固有模式。

  “协议取代产权”的东方智慧

  这一点从“支付宝和解”协议的实施过程很能说明问题。

  由于中国银监会规定金融支付运营商暂不允许有外资参与,于是,马云把支付宝从阿里巴巴集团分拆出来获得了金融支付牌照。此举引发一场轩然大波,网上至今还有人抨击马云的做法是管理者对所有者利益的公然掠夺。在这里,我要为马云讲几句公道话,支付宝若不分拆就不能获得牌照,若分拆就不能有外资,这是个制度性“僵局”:要清晰产权就没有交易,而要交易就不能清晰产权,化解“僵局”的方法是用清晰的协议安排代替产权。

  根据协议,支付宝公司税前利润的49.9%,将作为知识产权及软件费支付给阿里巴巴集团;支付宝将来若选择独立上市,还需一次性支付新股发行市值的37.5%给阿里巴巴集团,总价值不得低于20亿但不高于60亿美元。如此清晰的协议安排化解了支付宝的产权“僵局”,管理者与股东方各得其所,以协议取代产权,彰显了市场经济的“东方智慧”。

  双重股权结构是一种制度创新,VIEs架构和“支付宝解约”最终都将被承认为企业产权理论的突破,为现代企业的创新成长提供新的“制度变量”,拓展盈利空间。

  责任编辑:邓纯雅

    来源:《中外管理》杂志

     

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